中信建投 | 跨季波澜不惊，二季度市场策略怎么看？

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文｜曾羽

3月跨季平稳，多重因素呵护资金面，资金面出现一些结构性特征。一是交易量居高不下，表明流动性缺乏已在多重因素的催化下逐渐消减，同时在票息策略占优且为主流选择下，杠杆率有所提高；二是市场分层迅速拉大，显示在资金总量尚可的情况下，商业银行对于同业融出的偏好已明显趋于谨慎。

展望二季度行情，利率曲线受多重因素共同作用。利率策略上，我们提示投资者控制久期，推荐的策略方向有二，一是注意到目前利率债期限利差压缩明显，可继续考虑期限利差的修复；二是从避免机会成本的角度，亦可适度参与票息策略，注意久期和标的资质的控制，类似去年末“赎回潮”的自我加强机制实际上并未消除，应在寻求性价比的同时注意流动性风险的防范。

利率期限结构与利差分析

利率中枢与期限结构方面，本周在降准落地和流动性影响下，利率曲线变动较小，利率债收益率曲线小幅陡峭化下行，信用债收益率跟随利率债走低。国债与国开债品种利差走宽，国开债期限利差拉宽，国债、国开债各品种期限利差受短端流动性好转影响整体拉宽，信用利差涨跌不一。

公开市场操作与同业存单

下周公开市场有11610亿的逆回购到期，到期金额较大，政府债券净融资金额约为1300亿元，对流动性影响尚可。预计下周央行将保持公开市场逆回购回笼，以保证资金面平稳和流动性合理充裕。

本周存单一级利率小幅上行，主要是跨季的扰动。随着商业银行流动性的改善和同业存单到期高峰暂止，一级市场供给压力明显小于2月至3月，一年期MLF利率对1年期国股存单一级利率的上限作用依然有效。下周同业存单到期量约1938亿元，近几周到期量持续高企的情况暂时缓解，考虑季末财政支出驰援资金面，以及跨季后资金往往宽松，预计中长期限品种供给增加，一级市场同业存单利率曲线持稳。

海外市场衰退风险：长时间通胀及俄乌冲突对美欧市场造成较大负面影响，企业成本上升，居民需求下降，工业品和消费品价格上涨，且预计存在粘性。今年海外市场衰退风险较大，蕴含逆全球化风险，我国科技发展及对外贸易面临较大压力。

地缘冲突风险：俄乌地缘冲突存在激化和扩大化可能，可能导致全球金融市场出现大幅波动，甚至出现系统性风险。

宽信用加速风险：随着稳增长政策不断推出，宽信用进程不断推进，我国信贷恢复势头明显，政府债供给充裕，基建、投资拉动作用明显。宽信用进一步加速将使得市场风险偏好升高，流动性局面弱于2022年，投资者要求风险回报收益率提升，拉动债券收益率上行，价格下跌。